一、市場(chǎng)回顧

1、基礎(chǔ)市場(chǎng)

上周，滬深兩市雙雙收漲。截止收盤，上證綜指收于3342.00點(diǎn)，漲62.97點(diǎn)，漲幅為1.92%；深成指收于10126.83點(diǎn)，漲227.00點(diǎn)，漲幅為2.29%；滬深300收于3846.16點(diǎn)，漲75.59點(diǎn)，漲幅為2.00%；創(chuàng)業(yè)板收于2011.77點(diǎn)，漲63.74點(diǎn)，漲幅為3.27%。兩市成交52898.75億元?？傮w而言，大盤股強(qiáng)于小盤股。中證100上漲2.13%，中證500上漲1.60%。

31個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中有31個(gè)行業(yè)上漲。其中，國(guó)防軍工、通信、電力設(shè)備表現(xiàn)居前，漲跌幅分別為6.33%、4.96%、4.02%，商貿(mào)零售、電子、房地產(chǎn)表現(xiàn)居后，漲跌幅分別為0.88%、0.64%、0.41%。

上周，歐美主要市場(chǎng)漲跌不一，其中，道指上漲0.07%，標(biāo)普500上漲0.17%；道瓊斯歐洲50下跌0.36%。亞太主要市場(chǎng)漲跌不一，其中，恒生指數(shù)上漲1.61%，日經(jīng)225指數(shù)上漲1.83%。

圖表：上周各類指數(shù)表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：好買基金研究中心時(shí)間：2025/5/6-2025/5/11

圖表：上周申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)漲跌幅

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、好買基金研究中心，數(shù)據(jù)截至2025-5-11

2、基金市場(chǎng)

上周，國(guó)內(nèi)基金全部上漲，其中股票型基金上漲1.03%，指數(shù)型上漲1.72%，混合型上漲0.86%，QDII基金上漲0.98%，債券型上漲0.2%。

上周，權(quán)益類基金表現(xiàn)較好的是泰達(dá)宏利轉(zhuǎn)型機(jī)遇A和創(chuàng)金合信先進(jìn)裝備A等；混合型基金表現(xiàn)較好的是華夏軍工安全和易方達(dá)瑞享I等；等；QDII式基金表現(xiàn)較好的是建信新興市場(chǎng)優(yōu)選和華寶標(biāo)普油氣A人民幣等；指數(shù)型表現(xiàn)較好的是中航華證商飛高端制造產(chǎn)業(yè)主題A和國(guó)泰中證全指通信設(shè)備ETF等；債券型表現(xiàn)較好的是華商豐利增強(qiáng)定開A和國(guó)泰可轉(zhuǎn)債等；貨幣型表現(xiàn)較好的是廣發(fā)理財(cái)7天A和大成月月盈A等。

圖表：上周各類基金平均凈值漲跌幅

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、好買基金研究中心，數(shù)據(jù)截至2025-5-11

二、近期焦點(diǎn)

4月進(jìn)出口數(shù)據(jù)

2025年4月出口同比回落，進(jìn)口同比回升。出口同比錄得8.1%，較3月下降4.3個(gè)百分點(diǎn)；進(jìn)口同比錄得-0.2%，較3月回升4.1個(gè)百分點(diǎn)。

4月出口超預(yù)期可能有兩個(gè)方面的原因，一是“搶轉(zhuǎn)口”的持續(xù)加速，4月新興經(jīng)濟(jì)體對(duì)我國(guó)出口拉動(dòng)仍然顯著，其中對(duì)東盟出口創(chuàng)同期歷史新高。從4月越南的進(jìn)出口數(shù)據(jù)來(lái)看，越南從我國(guó)的進(jìn)口和對(duì)美國(guó)出口的同時(shí)出現(xiàn)高增，或反映出越南等東盟國(guó)家在90天“對(duì)等關(guān)稅”豁免期中加快承接我國(guó)的轉(zhuǎn)口貿(mào)易。二是我國(guó)對(duì)美出口產(chǎn)品在高關(guān)稅下仍具一定韌性，4月我國(guó)對(duì)美國(guó)出口下降21.3%，低于145%加征關(guān)稅水平下的普遍測(cè)算降幅，或反映出美國(guó)對(duì)我國(guó)許多出口產(chǎn)品仍有較強(qiáng)依賴，且短期內(nèi)難以尋找替代。

在進(jìn)口方面，4月我國(guó)進(jìn)口降幅有所收窄，進(jìn)口回升主要來(lái)自集成電路、鐵礦砂、銅礦砂進(jìn)口需求的回升，由此帶動(dòng)對(duì)日韓、澳大利亞、非洲的進(jìn)口回升。

簡(jiǎn)評(píng)：在出口方面，受美國(guó)對(duì)華加征關(guān)稅影響，我國(guó)4月出口增速有所回落，但仍維持較強(qiáng)韌性。

CPI數(shù)據(jù)

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，4月我國(guó)CPI環(huán)比由上月下降0.4%轉(zhuǎn)為上漲0.1%，同比下降0.1%，降幅與上月相同。核心CPI環(huán)比由平轉(zhuǎn)漲，上漲0.2%；同比上漲0.5%，漲幅保持穩(wěn)定。PPI環(huán)比下降0.4%，降幅與上月相同，同比下降2.7%，降幅比上月擴(kuò)大0.2個(gè)百分點(diǎn)。

簡(jiǎn)評(píng)：4月份國(guó)內(nèi)物價(jià)數(shù)據(jù)仍在低位運(yùn)行，國(guó)際輸入性因素對(duì)部分行業(yè)價(jià)格產(chǎn)生一定下拉影響，但更能反映供求關(guān)系的核心CPI漲幅保持穩(wěn)定，體現(xiàn)了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在韌性。此外，在各項(xiàng)宏觀政策協(xié)同發(fā)力下，國(guó)內(nèi)部分領(lǐng)域價(jià)格呈現(xiàn)出積極的變化。

多只ETF個(gè)人投資者持有人比例超九成

隨著多只ETF發(fā)布上市公告書，其上市前的持有人結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)也隨之披露。記者梳理多只ETF的上市交易公告書后發(fā)現(xiàn)，個(gè)人投資者已成為多只ETF的購(gòu)買主力，部分個(gè)人投資者的持有比例甚至超過(guò)九成。

以嘉實(shí)國(guó)證自由現(xiàn)金流ETF為例，該基金的上市交易公告書顯示，截至今年5月6日，該基金份額合計(jì)為2.9億份，其中機(jī)構(gòu)投資者持有份額占比僅為1.09%，而個(gè)人投資者持有的份額為98.91%。

同樣在本周上市的富國(guó)國(guó)證通用航空產(chǎn)業(yè)ETF的份額也大多被個(gè)人投資者認(rèn)購(gòu)。上市交易公告書顯示，該基金在基金合同生效日的總份額為3.15萬(wàn)份，其中機(jī)構(gòu)投資者的持有份額比例僅為7.46%，而個(gè)人投資者持有的基金份額比例高達(dá)92.54%。

匯添富上證科創(chuàng)板100ETF的個(gè)人投資者持有比例也超九成。截至4月30日，該基金總份額為3.78億份，其中機(jī)構(gòu)投資者持有比例僅為8.15%，個(gè)人投資者的持有比例高達(dá)91.85%。

此外，近期上市的華安中證全指自由現(xiàn)金流ETF、博時(shí)國(guó)證大盤價(jià)值ETF、嘉實(shí)上證科創(chuàng)板工業(yè)機(jī)械ETF在上市前的個(gè)人投資者持有份額比例也超過(guò)九成。

華富中證全指自由現(xiàn)金流ETF、融通深證100ETF、華富中證全指自由現(xiàn)金流ETF、南方創(chuàng)業(yè)板人工智能ETF、富國(guó)中證800自由現(xiàn)金流ETF在上市前的個(gè)人投資者持有份額占比則超過(guò)八成。

而大成中證全指自由現(xiàn)金流ETF、萬(wàn)家國(guó)證航天航空ETF上市前的個(gè)人投資者持有份額占比則超過(guò)七成。

簡(jiǎn)評(píng)：ETF展現(xiàn)出業(yè)績(jī)銳度、投資者偏好發(fā)生轉(zhuǎn)變等因素，共同推動(dòng)個(gè)人投資者成為多只ETF產(chǎn)品的購(gòu)買主力。而基金公司發(fā)展ETF業(yè)務(wù)的策略也發(fā)生了顯著變化，產(chǎn)品布局方面更重個(gè)人投資者偏好的題材，產(chǎn)品營(yíng)銷方面也更重與個(gè)人投資者的互動(dòng)。

三、好買觀點(diǎn)

股票型基金投資策略

4月特朗普“對(duì)等關(guān)稅”沖擊落地，A股和港股在月初經(jīng)歷大幅波動(dòng)之后，由國(guó)家隊(duì)等部門機(jī)構(gòu)維穩(wěn)市場(chǎng)并迅速反彈，主要寬基指數(shù)ETF在此期間獲得主力資金大幅凈流入，而兩融資金則出現(xiàn)流入轉(zhuǎn)為流出跡象，北向月度日均成交額持續(xù)下滑，表明外資情緒較前期處于低迷階段，但產(chǎn)業(yè)資本凈減持規(guī)模出現(xiàn)大幅收窄。4月風(fēng)險(xiǎn)落地之后，政治局會(huì)議指出“統(tǒng)籌國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)工作和國(guó)際經(jīng)貿(mào)斗爭(zhēng)，堅(jiān)定不移辦好自己的事”，5月7日國(guó)新辦發(fā)布會(huì)介紹“一攬子金融政策支持穩(wěn)市場(chǎng)穩(wěn)預(yù)期”，大力推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市。

關(guān)稅壓力下4月份我國(guó)進(jìn)出口數(shù)據(jù)質(zhì)量很高，出口增速維持高水平，同時(shí)進(jìn)口增速也出現(xiàn)顯著改善。往后看，關(guān)稅問(wèn)題短時(shí)間內(nèi)仍難以解決，對(duì)等關(guān)稅仍是影響我國(guó)貿(mào)易形勢(shì)的一個(gè)重要變量。一方面，隨著時(shí)間推移，轉(zhuǎn)口貿(mào)易搶訂單可能出現(xiàn)退潮，從而對(duì)下一階段出口數(shù)據(jù)產(chǎn)生壓力。另一方面，美國(guó)開始與部分國(guó)家達(dá)成關(guān)稅協(xié)議，同時(shí)中美重新開始談判接觸，貿(mào)易形勢(shì)也存在階段性緩和的可能性。

隨著A股、港股絕大多數(shù)寬基指數(shù)回補(bǔ)4月7日缺口，前期特朗普全面關(guān)稅戰(zhàn)的負(fù)面沖擊已經(jīng)被政策、資金和資本市場(chǎng)內(nèi)生穩(wěn)定性的“合力”所消除。但需要注意的是，在主要股指“回歸”清明節(jié)前點(diǎn)位的同時(shí)，導(dǎo)致市場(chǎng)前期“下翻”的負(fù)面因素目前尚未完全消除，這意味著近期股指表現(xiàn)已經(jīng)“領(lǐng)先”基本面變化。

短期來(lái)看，出口鏈相關(guān)資產(chǎn)上周受關(guān)稅沖擊最大，最近迎來(lái)階段性估值修復(fù)，中期來(lái)看，圍繞內(nèi)需政策發(fā)力和科技仍是今年主要方向。配置方面，當(dāng)前處于底部震蕩期，短期逢低配置內(nèi)需、國(guó)產(chǎn)替代相關(guān)以及超跌成長(zhǎng)。總的來(lái)說(shuō)，結(jié)構(gòu)上仍然積極把握科技行情，底倉(cāng)以市場(chǎng)寬基為主，方向上仍以科技+紅利的啞鈴型配置為主。

債券型基金投資策略

上周中債總財(cái)富指數(shù)收于246.5799，較前周上漲0.12%；中債國(guó)債總財(cái)富指數(shù)收于247.5255較前周上漲0.06%,中債金融債總財(cái)富指數(shù)收于246.9105,較前周上漲0.19%；中債企業(yè)債總財(cái)富指數(shù)收于246.5568，較前周上漲0.16%；中債短融總財(cái)富指數(shù)收于207.4213，較前周上漲0.07%。

中債銀行間固定利率國(guó)債到期收益率曲線顯示，一年期國(guó)債收益率為1.4194%，較上周三下行4.05個(gè)基點(diǎn)，十年期國(guó)債收益率為1.6351%，上行1.08個(gè)基點(diǎn)；銀行間一年期AAA級(jí)企業(yè)債收益率下行6.28個(gè)基點(diǎn)，銀行間三年期AAA級(jí)企業(yè)債收益下行6.40個(gè)基點(diǎn)，五年期AAA級(jí)企業(yè)債收益率下行5.1個(gè)基點(diǎn)，分別為1.7460%、1.8477%和1.9803%；一年期AA級(jí)企業(yè)債收益率下行7.28個(gè)基點(diǎn)，三年期AA級(jí)企業(yè)債收益率下行4.9個(gè)基點(diǎn)，五年期AA級(jí)企業(yè)債收益率下行2.61個(gè)基點(diǎn)，分別為1.8703%、2.1463%和2.3759%。（數(shù)據(jù)來(lái)源：wind）

資金面：

央行公告稱，5月9日以固定利率、數(shù)量招標(biāo)方式開展了770億元7天期逆回購(gòu)操作，操作利率1.40%，投標(biāo)量770億元，中標(biāo)量770億元。Wind數(shù)據(jù)顯示，本周央行公開市場(chǎng)累計(jì)進(jìn)行了8361億元逆回購(gòu)操作，本周央行公開市場(chǎng)共有16178億元逆回購(gòu)到期，因此本周央行公開市場(chǎng)凈回籠7817億元。Wind數(shù)據(jù)顯示，下周央行公開市場(chǎng)將有8361億元逆回購(gòu)到期，其中下周一至下周五分別到期0億元、4050億元、1955億元、1586億元、770億元。此外，下周四還有1250億元MLF到期。5月9日，R001加權(quán)平均利率為1.5221%，較上周跌33.21個(gè)基點(diǎn)；R007加權(quán)平均利率為1.5805%，較上周跌25.91個(gè)基點(diǎn)；R014加權(quán)平均利率為1.6368%，較上周跌16.67個(gè)基點(diǎn)；R1M加權(quán)平均利率為1.7256%，較上周漲0.73個(gè)基點(diǎn)。5月9日，shibor隔夜為1.497%，較上周跌26.3個(gè)基點(diǎn)；shibor1周為1.519%，較上周跌24.3個(gè)基點(diǎn)；shibor2周為1.554%，較上周跌22.7個(gè)基點(diǎn)；shibor3月為1.696%，較上周跌5.4個(gè)基點(diǎn)。

資金面方面，央行宣布降準(zhǔn)降息后，銀行間市場(chǎng)周四資金面更顯寬松，存款類機(jī)構(gòu)隔夜和七天質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)利率均降至四個(gè)月以來(lái)新低，其中七天加權(quán)利率降至1.60%一線；非銀機(jī)構(gòu)質(zhì)押信用債融入隔夜報(bào)價(jià)在1.6%左右。長(zhǎng)期資金方面，全國(guó)和主要股份制銀行一年期同業(yè)存單一級(jí)最新報(bào)價(jià)下滑至1.67%，并有一定需求跟進(jìn)；二級(jí)市場(chǎng)上，同期限最新成交在1.675%附近，較上日下行約3bp。交易員表示，央行降準(zhǔn)降息齊發(fā)的政策力度超預(yù)期，且公開市場(chǎng)凈投放力度不弱，有助流動(dòng)性預(yù)期更加樂(lè)觀，資金價(jià)格仍有繼續(xù)回落空間。

本年同業(yè)存單累計(jì)凈融資規(guī)模為25,385.50億元。上周，同業(yè)存單凈融資規(guī)模為-859.70億元。其中，發(fā)行總額達(dá)2,493.40億元，平均發(fā)行利率為1.7704%，到期量為3,353.10億元。本周，同業(yè)存單凈融資規(guī)模為3,343.60億元，發(fā)行總額達(dá)8,579.20億元，平均發(fā)行利率為1.7094%，到期量為5,235.60億元。未來(lái)三周，將分別有5,825.20億元、7,383.40億元、6,527.30億元的同業(yè)存單到期。

（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）

經(jīng)濟(jì)面/政策面：

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)，從環(huán)比看，CPI由降轉(zhuǎn)漲，漲幅高于季節(jié)性水平0.2個(gè)百分點(diǎn)，主要是食品、出行服務(wù)回升帶動(dòng)。食品價(jià)格環(huán)比上漲0.2%，高于季節(jié)性水平1.4個(gè)百分點(diǎn)。其中，受進(jìn)口量減少等因素影響，牛肉價(jià)格上漲3.9%；部分地區(qū)進(jìn)入海洋休漁期，海水魚價(jià)格上漲2.6%；新果上市初期供給季節(jié)性減少，薯類和鮮果價(jià)格分別上漲4.7%和2.2%；鮮菜和豬肉價(jià)格分別下降1.8%和1.6%，降幅均小于季節(jié)性。受需求回暖及假日因素共同影響，出行服務(wù)價(jià)格回升明顯。飛機(jī)票、交通工具租賃費(fèi)、賓館住宿和旅游價(jià)格分別上漲13.5%、7.3%、4.5%和3.1%，漲幅均高于季節(jié)性水平，合計(jì)影響CPI環(huán)比上漲約0.10個(gè)百分點(diǎn)。因國(guó)際金價(jià)變動(dòng)，國(guó)內(nèi)金飾品價(jià)格上漲10.1%，影響CPI環(huán)比上漲約0.06個(gè)百分點(diǎn)。

從同比看，CPI略有下降，主要受國(guó)際油價(jià)下行影響。能源價(jià)格同比下降4.8%，降幅比上月擴(kuò)大2.2個(gè)百分點(diǎn)。其中汽油價(jià)格下降10.4%，影響CPI同比下降約0.38個(gè)百分點(diǎn)，是帶動(dòng)CPI同比下降的主要因素。食品價(jià)格下降0.2%，降幅比上月收窄1.2個(gè)百分點(diǎn)，影響CPI下降約0.03個(gè)百分點(diǎn)?？鄢称泛湍茉磧r(jià)格的核心CPI上漲0.5%，漲幅保持穩(wěn)定。其中，服務(wù)價(jià)格上漲0.3%，漲幅與上月相同。服務(wù)中，家政服務(wù)、養(yǎng)老服務(wù)和教育服務(wù)價(jià)格分別上漲2.5%、1.4%和1.2%，漲幅總體穩(wěn)定?？鄢茉吹墓I(yè)消費(fèi)品價(jià)格上漲0.4%，影響CPI同比上漲約0.10個(gè)百分點(diǎn)，其中金飾品價(jià)格上漲35.8%，漲幅比上月略有擴(kuò)大；服裝、通信工具價(jià)格分別上漲1.5%和1.0%，漲幅基本穩(wěn)定；燃油小汽車和新能源小汽車價(jià)格分別下降4.6%和3.4%，降幅均有收窄。

PPI環(huán)比下降0.4%，降幅與上月相同。影響本月PPI下降的主要原因：一是國(guó)際輸入性因素影響國(guó)內(nèi)相關(guān)行業(yè)價(jià)格下行。國(guó)際貿(mào)易環(huán)境變化，部分國(guó)際大宗商品價(jià)格迅速下行，影響國(guó)內(nèi)相關(guān)行業(yè)價(jià)格下降。其中，國(guó)際原油價(jià)格下行影響國(guó)內(nèi)石油相關(guān)行業(yè)價(jià)格環(huán)比下降，石油和天然氣開采業(yè)價(jià)格下降3.1%，精煉石油產(chǎn)品制造價(jià)格下降2.5%，化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)價(jià)格下降0.6%；國(guó)際鋁、鋅和銅等有色金屬價(jià)格下行影響國(guó)內(nèi)鋁冶煉、鋅冶煉和銅冶煉價(jià)格分別下降2.4%、1.6%和0.8%。部分出口行業(yè)價(jià)格環(huán)比下降，汽車制造業(yè)價(jià)格下降0.5%，計(jì)算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)、家具制造業(yè)、金屬制品業(yè)價(jià)格均下降0.2%。上述10個(gè)行業(yè)合計(jì)影響PPI環(huán)比下降約0.24個(gè)百分點(diǎn)。二是國(guó)內(nèi)部分能源價(jià)格季節(jié)性下降。北方供暖全面結(jié)束，煤炭需求進(jìn)入傳統(tǒng)淡季，煤炭開采和洗選業(yè)、煤炭加工價(jià)格環(huán)比均下降3.3%。新能源發(fā)電成本低、替代作用強(qiáng)，加之風(fēng)力發(fā)電出力增加，電力熱力生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)價(jià)格環(huán)比下降0.3%。上述3個(gè)行業(yè)合計(jì)影響PPI環(huán)比下降約0.10個(gè)百分點(diǎn)。

我國(guó)促消費(fèi)等宏觀政策加力擴(kuò)圍，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)加快成長(zhǎng)，部分行業(yè)需求增加，一些領(lǐng)域價(jià)格呈現(xiàn)積極變化。一是部分行業(yè)供需關(guān)系有所改善，價(jià)格降幅收窄。各地基建施工穩(wěn)步推進(jìn)、水泥企業(yè)錯(cuò)峰生產(chǎn)執(zhí)行良好，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、非金屬礦物制品業(yè)價(jià)格同比降幅比上月分別收窄1.4個(gè)和1.0個(gè)百分點(diǎn)。促消費(fèi)和設(shè)備更新等政策繼續(xù)顯效，部分消費(fèi)品和裝備制造產(chǎn)品需求釋放帶動(dòng)相關(guān)行業(yè)價(jià)格回升。家用洗衣機(jī)價(jià)格同比降幅比上月收窄0.3個(gè)百分點(diǎn)，食品制造業(yè)、新能源乘用車價(jià)格同比降幅均收窄0.2個(gè)百分點(diǎn)；電工機(jī)械專用設(shè)備制造價(jià)格同比降幅收窄0.7個(gè)百分點(diǎn)，農(nóng)林牧漁專用機(jī)械制造、金屬加工機(jī)械制造價(jià)格同比降幅均收窄0.2個(gè)百分點(diǎn)。二是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶動(dòng)相關(guān)行業(yè)價(jià)格上漲。新質(zhì)生產(chǎn)力不斷培育壯大，科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新深度融合，智能制造、高端裝備制造等產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶動(dòng)相關(guān)行業(yè)價(jià)格同比上漲?？纱┐髦悄茉O(shè)備制造價(jià)格上漲3.0%，飛機(jī)制造價(jià)格上漲1.3%，微特電機(jī)及組件制造價(jià)格上漲1.2%，服務(wù)器價(jià)格上漲1.0%，船舶及相關(guān)裝置制造價(jià)格上漲0.8%。此外，我國(guó)持續(xù)推進(jìn)貿(mào)易多元化，市場(chǎng)擴(kuò)大帶動(dòng)部分出口行業(yè)價(jià)格同比上漲或降幅收窄。集成電路封裝測(cè)試系列價(jià)格上漲2.7%，半導(dǎo)體器件專用設(shè)備制造價(jià)格上漲1.0%；拖拉機(jī)制造、電子器件制造、紡織服裝服飾業(yè)價(jià)格降幅比上月分別收窄1.2個(gè)、0.7個(gè)和0.3個(gè)百分點(diǎn)。

債市觀點(diǎn)：本周利率債市場(chǎng)分為兩個(gè)階段，周二債券市場(chǎng)整體延續(xù)了窄幅波動(dòng)行情，周三隨著多部委的聯(lián)合新聞發(fā)布會(huì)宣布了降息降準(zhǔn)等多項(xiàng)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)預(yù)期政策后，債券市場(chǎng)表現(xiàn)開始出現(xiàn)分化。本輪降息幅度10bp并未超出市場(chǎng)預(yù)期，但時(shí)間點(diǎn)略早于市場(chǎng)預(yù)期，這也印證了我們上周在周報(bào)中提到的五一期間人民幣升值帶來(lái)的貨幣政策寬松空間的判斷。長(zhǎng)債收益率此前已經(jīng)隱含了30bp左右的降息，因此本輪降息后長(zhǎng)端利率整體反應(yīng)較為鈍化，僅在周三有小幅調(diào)整，周四收益率便修復(fù)了周三的回調(diào)。長(zhǎng)債收益率同樣也并未演繹“利空出盡”的快速回調(diào)邏輯，主要原因我們認(rèn)為有兩點(diǎn)：第一是二季度基本面數(shù)據(jù)注定受到?jīng)_擊，美聯(lián)儲(chǔ)本輪降息按兵不動(dòng)的前提下，穩(wěn)匯率的基調(diào)下，那么市場(chǎng)對(duì)于央行本輪的降息空間預(yù)期本來(lái)就會(huì)較為有限，同時(shí)隨著二季度后續(xù)美聯(lián)儲(chǔ)打開降息空間，市場(chǎng)對(duì)于央行二次降息仍有較強(qiáng)預(yù)期；另一方面，當(dāng)前市場(chǎng)資產(chǎn)荒問(wèn)題疊加基本面長(zhǎng)期利好債市，各機(jī)構(gòu)對(duì)于債券資產(chǎn)依舊較為看多。短債收益率則是較為直接的受益于央行降息降準(zhǔn)帶來(lái)的流動(dòng)性寬松的利好，收益率出現(xiàn)了快速的下行，收益曲線整體陡峭化。

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)方面，4月出口數(shù)據(jù)尚未充分體現(xiàn)關(guān)稅影響，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)表現(xiàn)有所分化，隨著后續(xù)搶出口效透支效應(yīng)顯現(xiàn)，5-6月出口數(shù)據(jù)預(yù)計(jì)轉(zhuǎn)弱。通脹數(shù)據(jù)上，4月通脹數(shù)據(jù)表現(xiàn)在市場(chǎng)預(yù)期之內(nèi)，關(guān)稅對(duì)于價(jià)格影響已有所顯現(xiàn)，同時(shí)其對(duì)于PPI的影響更為明顯。

那么后續(xù)來(lái)看，機(jī)構(gòu)情緒面上，我們上述部分以及上周的內(nèi)容當(dāng)中都提到了機(jī)構(gòu)投資者當(dāng)前看多不做多的心態(tài)，因此在下次降息窗口或是政策效果未驗(yàn)證之前，機(jī)構(gòu)情緒預(yù)計(jì)保持當(dāng)前中性偏多的的態(tài)度；基本面角度來(lái)看，4月PMI走弱進(jìn)一步強(qiáng)化市場(chǎng)對(duì)于二季度基本面走弱的預(yù)期，4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體偏弱已成為市場(chǎng)共識(shí)，需觀察兩會(huì)推出的各項(xiàng)政策落地后二三季度的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)情況，來(lái)判斷基本面對(duì)于債券市場(chǎng)的影響，短期來(lái)看基本面對(duì)于債券市場(chǎng)較為利多。政策面角度來(lái)看，政治局會(huì)議并未有新政策出臺(tái)，因此債券市場(chǎng)短期依舊面臨政策空窗期，對(duì)于債市較為利好，最近一次政策窗口預(yù)計(jì)在6月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議之后與7月政治局會(huì)議時(shí)點(diǎn)；貨幣政策面角度來(lái)看，本輪降息降準(zhǔn)幅度依舊較為克制，年內(nèi)預(yù)計(jì)仍存在二次降息窗口，但需要在銀行息差壓力有所緩解之后，因此降息時(shí)點(diǎn)需要觀察美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)點(diǎn)以及國(guó)內(nèi)各大銀行存款利率何時(shí)完成新的一輪下調(diào)。因此整體來(lái)看，當(dāng)前債券市場(chǎng)短期處于“利空無(wú)法證偽，利多同樣無(wú)法證偽”的空窗期，因此主要變量就在于股市表現(xiàn)以及是否有超預(yù)期政策出臺(tái)，短期來(lái)看債市預(yù)計(jì)延續(xù)震蕩行情。

QDII基金投資策略

港股：美國(guó)與中國(guó)將在本周末就貿(mào)易問(wèn)題展開實(shí)質(zhì)性談判，市場(chǎng)將持續(xù)聚焦中美關(guān)稅談判情況。港股市場(chǎng)已在預(yù)期層面計(jì)價(jià)關(guān)稅對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面和港股盈利預(yù)期的沖擊，表現(xiàn)為對(duì)特朗普關(guān)稅言論“脫敏”。但關(guān)稅對(duì)經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利的實(shí)質(zhì)性影響仍未顯現(xiàn)。與之相對(duì)應(yīng)的是，關(guān)稅對(duì)美國(guó)通脹的實(shí)際效果同樣需要等到6月左右才會(huì)更加明朗。當(dāng)前分子分母端的不確定性限制港股市場(chǎng)進(jìn)一步上漲。往前看，在修復(fù)跌幅后，港股短期或維持橫盤整固。國(guó)際貿(mào)易談判過(guò)程或?qū)⑶?，存在較大的不確定性，在配置策略上建議短期內(nèi)以紅利風(fēng)格作為底倉(cāng)，耐心等待觀望局勢(shì)明朗化。

美股：由于特朗普關(guān)稅政策的沖擊，未來(lái)幾個(gè)月美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能會(huì)持續(xù)表現(xiàn)出“非常態(tài)化”特征，而且這種數(shù)據(jù)波動(dòng)對(duì)市場(chǎng)的指引也很難如過(guò)往般有效。考慮到特朗普關(guān)稅公布之初對(duì)市場(chǎng)造成的劇烈沖擊，以及部分關(guān)稅暫緩90天生效的情況下，短期內(nèi)市場(chǎng)可能存在上修空間。但是稍長(zhǎng)期維度看，仍需要進(jìn)一步觀察關(guān)稅最終結(jié)果對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的實(shí)際影響。